TT网投:恒順醋業調味品主業穩健費用投放規模增

事件公司發布2019年年報:公司實現收入18.32億元,tt网投网址同比增長7.51%;歸母凈利潤3.25億元,同比增長5.68%;扣非后歸母凈利潤2.54億元,同比增長15.77%。2019年Q4,實現收入5.02億元,同比增長9.68%;歸母凈利潤0.74億元,同比下降14.35%。簡評食醋增長穩健,料酒醬油實現高增長公司食醋實現收入12.32億元(占比67.27%),同比增長6.01%,較上年同期放緩6.48pct。其中,黑醋(10.56億元)增長5.76%,白醋(1.76億元)增長7.58%。公司主要增長動力來自于料酒、醬油等非醋類調味品。具體來看,料酒實現收入2.45億元,同比增長26.60%,其他調味品(醬油、麻油、醬菜等)合計實現收入2.42億元,同比增速達到41.05%。分地區來看,公司優勢地區華東、華南、華中發展較好,華東體量達到較大規模(9.18億元),占比調味品收入53.39%,增速11.33%,華南、華中分別占比15.04%、16.10%,且增速達到18.38%、16.01%。由于醋的地域屬性較強,公司在西部、華北發展較緩慢,收入占比分別為9.25%、6.22%,同比增速較低,為7.74%、8.88%。未來公司增長方向:①樣板市場以點帶面發展,2020年公司將在華東地區上海、杭州、武漢等地啟動樣板市場打造;②通過渠道下沉,公司在2019年末已經有經銷商1254家;③開發餐飲渠道,至2019年末,公司餐飲渠道占比約20%不到,增加餐飲規格的大包裝產品,提升性價比,逐漸與全國及地方性知名連鎖餐飲店建立合作;④非醋類調味品仍處于高速增長期,公司第二大規模的產品料酒行業增速高,且沒有一個強勢品牌,同時,公司醬油等業務由于基數小,成長性較強。公司2020年調味品業務收入與扣非凈利潤增長均不低于12%,與2019年業績基本一致,考慮到疫情影響,公司業績偏穩健,具備一定抗風險能力。費用投放增加,產品結構性優化助力盈利能力企穩公司2019年調味品毛利率提升3.18pct至46.52%,主要原因:①原材料價格下降,醋、料酒的噸材料成本分別下降1.47%(至3083元/噸)、9.99%(至2193元/噸);②醋類產品結構持續升級,促使醋的噸價提升1.34%至7710.04元/噸,考慮公司產品結構升級,能夠對沖未來部分原材料價格波動。從費用的角度,公司偏重于擴規模,短期銷售費用投放增加。2019年,公司銷售費率達到17.28%,同比提升2.13pct,主要是促銷費率提升2pct至5.48%,考慮到公司開始發力打一些弱勢市場,銷售費率水平將維持去年水平,管理費率預計穩中有降,整體費用水平驅穩。疫情影響有限,建議關注公司改革的邊際紅利公司產品主要定位中高端,針對C端消費,餐飲渠道占比低于20%,從渠道來看,疫情對公司影響有限。公司最大預期在于改革。新董事長到任后,公司改革預期提升,有望加強公司做大規模的動力、進一步推動盈利能力的提升。公司改革包括:①品牌建設體系改革,通過旗艦店的宣傳,提升品牌形象;②產品體系改革,聚焦主業產品,提升產能(香醋+8萬噸/年,料酒產能翻番)、加強研發;③營銷體系改革,劃分4大戰區,整合并統籌安排;④考核與監督體系改革,加強正向激勵、降低三項費率。盈利預測:預計2020-2022年公司實現收入20.90、23.87、27.51億元,實現歸母凈利潤3.65、4.09、4.67億元,對應EPS為0.47、0.52、0.60元/股。風險提示:食品安全風險,原材料價格上漲風險,市場競爭格局惡化分析,費用把控力度變弱風險等。

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